专访｜Roberto Silva：“如今，阿根廷正向世界发出开放与融合的明确信号”

在与 Latin Counsel的独家对话中，我们采访了 Roberto E. Silva，阿根廷 国家证券委员会（CNV）主席，谈及阿根廷资本市场目前正在推进的简化、放松管制和法规现代化进程。

Roberto 在私营部门拥有逾40年从业经历，曾任 Marval O’Farrell Mairal合伙人。他分析了自己在复杂融资结构、资本市场和金融监管领域的顾问经验，如何塑造其公共政策议程：减少监管摩擦、推动市场运作现代化、增强投资者信心，并扩大实体经济的融资渠道。

在本次专访中，CNV主席谈及近期获批的第1152号一般决议、废除第99号解释性标准、监管灵活化与风险控制之间的平衡、市场技术现代化（包括数字资产和代币化）、资本市场与所谓的“RIGI”之间的关系，以及未来几年的市场活动前景。

Latin Counsel：在私营执业领域工作逾40年后，您如何在一流公司律师所具备的严谨分析能力与公共管理所要求的迅速行动之间取得平衡？

Roberto Silva： 我于1984年开始在一家私人律师事务所工作。无论是在过去的私营执业经历中，还是在目前的公共部门岗位上，我始终努力以尽责、高效的态度工作。或许听起来不像，但在这一点上，公共部门和私营部门并无区别。两者都需要敏捷和高效。诚然，公共管理不能等待，但客户也不会等待。我们尽最大努力，既关注紧急事项，也重视重要事项。

我出任阿根廷国家证券委员会主席时，坚信我们必须改变现状，推动阿根廷资本市场现代化、创新和灵活化，以促进其发展，同时保护投资者。我认为，我们正通过大量工作、专注于必须完成的事项来实现这一目标。我希望自己在公共部门任职期间能留下积极的印记。这就是我来到这里、从事目前工作的原因。

Latin Counsel：根据您此前在私营部门的经验，发行人、中介机构和投资者面临的主要监管或行政障碍是什么？这些经验如何转化为 CNV 的具体改革？

Roberto Silva： 过去，阿根廷资本市场受到本国货币不稳定、缺乏长期机构投资者等因素的影响。近些年，市场还面临一定程度的监管和官僚程序过多、缺乏现代化以及不必要的延误，限制了其作为国家发展真正催化剂的潜力。

因此，我们着手推动一场转型，使之契合当前形势以及阿根廷政府正在推进的宏观经济重整。我们需要转变思维方式，为发行人简化手续，并实施合理的放松管制措施，以促进市场发展，同时兼顾投资者保护。更大的自由也意味着行使自由者必须承担更有效的责任。

这不仅体现在我们已颁布的160多项法规上——相当于该机构自1968年成立以来颁布的所有一般决议的近15%——更重要的是体现在法规内容上。简单计算即可看出，我们上任时，CNV在成立58年来共颁布889项一般决议，平均每年16项（近年因颁布实施外汇管制的一般决议，这一数字有所增加）。2024年，我们颁布55项一般决议；2025年颁布58项；2026年至今，截至2026年6月29日，已颁布51项。此外，还颁布了12项解释性标准。数字本身说明了一切。

在这些一般决议中，较为重要的措施包括：放宽资本市场的外汇限制；通过引入安全港机制规范私募发行；规范虚拟资产服务提供商（PSAV），扩大 CNV 的监管范围；批准代币化制度；重整该机构的法规体系；设立自动核准公开发行制度，适用于低、中影响发行以及频繁发行人；简化中小企业程序；以及新增与虚拟资产、大宗商品和指数挂钩的 CEDEARs。我们还推出了被称为“Big Bang”的监管方案，以自动核准机制取代大部分事前审查程序，减少官僚程序、加快产品上市时间，将决策时点交由首席财务官掌握，并使本地监管与以责任、透明度和监督为基础的国际标准接轨，此外还有许多其他措施。

Latin Counsel：您成功将私营部门的哪些管理、效率和企业文化实践引入 CNV 的内部流程？

Roberto Silva： 公共部门的运作逻辑与私营部门不同，因此需要从不同方面应对挑战。自上任以来，我与共事的董事会成员一道，着手从两个层面开展工作：第一是法规和监管层面；第二是 CNV 的内部流程。

在监管方面，我们推动了深度现代化，以配合经济稳定和重整进程。思路很简单：制定更清晰的规则、减少官僚程序，并建立更高效的框架，便利融资渠道，促进新型投资工具和载体的发展。同时，我们也致力于加快内部流程，使 CNV 更灵活、高效，并更贴近市场需求。

Latin Counsel：在您看来，为配合简化法规的议程，同时维持技术和审慎标准，该机构内部及市场参与者最需要转变的思维方式是什么？

Roberto Silva： 我认为，最重要的思维转变是认识到，简化和放松管制并不必然意味着降低标准。长期以来，人们往往将良好监管与更多法规、手续或事前管控画等号。我们的看法不同：现代监管必须保护投资者、维护市场诚信，同时以尽可能有效的方式实现这些目标。

这一范式转变涉及公共部门和私营部门双方。它要求各方适应官僚程序更少、责任更大的机制，将重点放在透明度、向市场披露信息以及基于风险的监督上。与任何改革一样，这是一个学习和适应的过程，但我们坚信，这条道路将推动资本市场变得更加活跃、更具竞争力，并与国际最佳实践接轨。

Latin Counsel：从国际投资者顾问的角度看，您现在会如何评价阿根廷法律确定性、监管可预见性的发展，以及其金融地位的重塑？

Roberto Silva： 如今，阿根廷正向世界发出开放与融合的明确信号。政府的核心目标之一是重新融入国际社会，CNV 正在通过制定更简明的规则、减少官僚程序和建立日益可预见的监管框架，推动这一进程。

在国际层面，我们也让阿根廷重新参与国际议程，既包括法规方面，也包括参与国际组织，例如 IOSCO（国际证券委员会组织）、OCDE（经济合作与发展组织）、IIMV（伊比利亚美洲证券市场研究所）、GAFI（金融行动特别工作组）等，重新获得我国过去曾占据、后来失去的战略席位。目前，我们正与其他国家机构继续合作，推进阿根廷加入 OCDE 的进程。

此外，今年我在成员国投票后再次当选为国际证券委员会组织（IOSCO）美洲区域委员会（IARC）代表，任期为2026年至2028年。这让我深感自豪。

投资，尤其是长期投资，需要可预见性。因此，我们致力于确保规则清晰、稳定，并便利新投资者进入市场和新业务发展。挑战在于继续巩固这种信心，但我们坚信，阿根廷正朝着正确方向前进，有望重新成为具有吸引力的投资和融资目的地。

Latin Counsel：CNV 正在推进放松管制、简化和灵活化法规的议程。这一进程背后的核心判断是什么？您认为应优先消除哪些监管摩擦？

Roberto Silva： 核心判断是，法规、要求和管控过多，导致成本上升、延误增加，而这些成本和延误往往与其试图缓解的风险并不相称。换言之，比例原则已经失衡。

因此，我们推动了一项议程，旨在简化流程、消除不必要的官僚程序并缩短进入市场所需的时间。我们的目标是，让公司及其首席财务官越来越多地自行决定何时发行或进入市场，而不是受制于附加价值有限的监管手续。

为此，我们推出了自动核准公开发行制度，简化发行计划，并实施被称为“Big Bang”的监管方案，将许多事前审查程序改为更快捷、高效的机制。我们的首要任务是消除妨碍融资和创新的障碍，同时维持适当的透明度、投资者信息披露和监督标准。

Latin Counsel：第1152号一般决议获批以及第99号解释性标准被废除，标志着结算与清算代理自营投资组合监管发生重要变化。市场上有哪些信号表明，现在是推进这项灵活化措施的合适时机？

Roberto Silva： 这项灵活化措施并非针对市场的某个具体信号，而是逐步审查限制措施的一部分；这些限制是在不同的背景下制定的。首先，我们取消了以美元计价的回购交易限制；随后，通过第99号解释性标准引入例外，允许进行某些日内交易。

第1152号一般决议进一步推进了这一进程，扩大代理机构自营投资组合的例外范围，并赋予其更大的操作灵活性。我们的目标是使监管适应市场的实际需求，避免已失去部分合理性的限制造成低效，或妨碍中介机构妥善管理头寸。

总之，我们希望便利市场运作，同时不损害监督和透明度目标，使代理机构能够以更高效率、更少监管障碍开展业务。

Latin Counsel：允许将外币头寸恢复至净资产15%的例外规定，预计会对每日流动性、机构交易和市场价格形成产生什么影响？

Roberto Silva： 这项规定并不涉及上述任何方面。它明确了 ALyCs（结算与清算代理）和 ANs（交易代理）在何种情况下可以将自营投资组合美元化。该规定的主要目标是提高明确性和可预见性，说明这些代理机构可以在何种情况下恢复其自营投资组合中的外币头寸。

此外，这项灵活化措施并非孤立实施，而是与现行审慎要求以及流动性和杠杆限制配套；这些要求和限制须以比索和美元分别满足，也须在合并基础上满足。因此，这是一项监管调整，旨在便利投资组合管理，同时维持全面有效的控制和监督框架。

Latin Counsel：从风险控制角度看，CNV 如何通过新的月度信息报告制度，弥补取消第99号解释性标准原有事前限制所带来的变化？

Roberto Silva： 第99号解释性标准并未设定限制，而是在现行一般制度下引入了一项例外。因此，新机制并不意味着更新和扩大这些例外，并将其纳入更清晰的框架。

这一变化与代理机构必须遵守的流动性和杠杆审慎限制相辅相成；这些限制适用于本币和外币，也适用于合并基础。此外，月度信息报告制度进一步加强了监督，使相关头寸能够得到更系统、及时的监测。

总体而言，我们的目标是在维持稳健风险控制机制的同时，制定更清晰、一致且符合市场实际运作的规则。

Latin Counsel：第1152号一般决议如何融入资本市场正常化这一更广泛的目标，并帮助摆脱与外汇管制和限制背景相关的临时措施？

Roberto Silva： 第1152号一般决议与我们本届任期开始以来推动的放宽限制措施一致，旨在实现阿根廷资本市场正常化。我们通过多项决议持续朝这一方向推进，使监管框架更加灵活、有序。其中包括：取消禁止 ALyCs 自营投资组合美元化的规定（第990号一般决议）；审查与 BOPREAL 交易相关的限制——BOPREAL 是中央银行发行的债券（第990号和第995号一般决议）；取消妨碍与 UVA 抵押贷款相关交易的障碍——UVA 抵押贷款按通胀调整（第1004号一般决议）；取消5天预先通知要求（第1018号一般决议）；以及放宽某些以美元计价的融资限制，这些限制曾妨碍通过 MEP（本地美元）或 CCL（境外美元）进行交易（第1018号一般决议）。

此外，我们还取消了居民个人的“parking”要求（第1062号一般决议），并在不同监管阶段扩大了自由转让通过一级发行或再投资取得的可交易证券的适用标准（第1022号、第1067号、第1068号、第1093号和第1128号一般决议）等。

Latin Counsel：在放宽招股说明书更新要求、将某些义务改为可选要求时，CNV 如何确保维持适当的透明度标准，同时避免给发行人带来不必要的成本？

Roberto Silva： CNV 始终需要在两方面取得平衡：一方面促进资本市场发展，另一方面保护投资者。放宽某些招股说明书更新要求，或允许将部分义务改为可选要求，正是这一平衡的一部分。

重要的是，核心义务并未改变：发行人仍须提供适当、完整且充分的信息，使投资者能够在知情的基础上作出决定；无论这些信息载于招股说明书还是补充文件，这项义务都不变。我们所做的是减轻行政负担，简化没有增加价值的流程，但不影响上述信息披露标准。

同时，市场各参与方——发行人、承销商及其顾问——的责任得到进一步强化，他们仍须承担行政、民事和刑事责任。总之，这并非降低透明度或减少管控，而是减少官僚程序、强化责任，同时避免国家家长式干预。

Latin Counsel：扩大发行人基础一直是阿根廷市场面临的历史性挑战之一。您认为哪些措施最有助于让更多公司，尤其是中型企业，通过公开市场融资？

Roberto Silva： 毫无疑问，我们面临的挑战之一是扩大发行人基础，尤其是让更多中小企业通过资本市场融资。

中小企业融资是核心工作之一，此外还有硬美元本票等工具（第1003号一般决议），可更快捷地以外币融资，并适应当前需求。

为此，我们一直将中小企业融资作为重点工作。值得一提的措施包括发展中小企业共同投资基金（第997号一般决议），扩大通过共同投资基金和中小企业金融信托进行的融资（第1019号一般决议），以及通过第1070号一般决议延长相关安排。

此外，我们还将自动核准公开发行制度扩展至低、中影响发行，包括金融信托和其他载体（第1031号一般决议），并将可转让债券纳入该制度（第1047号和第1028号一般决议）。

我们还通过第1107号一般决议，放宽并重整了个别发行可交易证券（VNEI）的发行和交易规则。

此外，我们批准进一步简化制度，扩大低、中影响金融信托的适用范围，并允许一般制度下的发行人通过自动核准公开发行制度向零售投资者发行可转让债券和股票（第1117号一般决议）。

整个进程还通过“Big Bang”放松管制方案得到加强（第1145号至第1149号一般决议）。该方案进一步简化流程、减少官僚程序并扩大自动化，旨在让更多公司——尤其是中型企业——能够以更快捷、高效、可预见的方式获得公开融资。

Latin Counsel：在企业融资方面，您预计未来几年哪些工具会更加活跃：可转让债券、金融信托、股票、封闭式共同投资基金、投资基金，还是其他载体？

Roberto Silva： 自我们开始履职以来，市场规模已翻了一番。这并非偶然，而是阿根廷政府推动宏观经济稳定，以及我们制定的便利、高效市场准入监管框架共同促成的。

一些工具已经取得显著发展，例如可转让债券（ONs）；另一些工具未来的增长潜力则更大。

在这方面，ONs 的增长势头很可能进一步增强，尤其是“Big Bang”监管方案将改善市场准入、缩短时间并便利发行。开放式共同投资基金也有望出现类似发展。在新机制下，加上 FALs 的发展，这类基金的规模和可用载体数量都应会大幅增加。

我们也看到封闭式基金具有很大发展空间，尤其是与实体经济融资相关的基金，特别是推动房地产市场发展的基金。在宏观经济更加稳定、监管更加活跃的背景下，这类基金有望获得显著提振。

金融信托方面，尽管近年未能实现预期增长，我们已大幅简化相关规则，以促进其发展。

最后，证券本票、延期付款支票和电子信用发票等工具应能维持现有规模，甚至进一步扩大，尤其是随着它们在交易平台上的交易增加。

Latin Counsel：市场技术现代化是监管议程的支柱之一。CNV 在监管、运营和技术基础设施方面有哪些计划，旨在推动阿根廷证券市场数字化、提高效率？

Roberto Silva： 市场持续引入新技术，CNV 一直积极配合这一进程，推动建立能够为创新提供支持并加以规范、而非限制创新的监管框架。

在这方面，PSAV 监管和代币化机制的发展标志着一个转折点，因为它们将新技术正式纳入资本市场，并为其提供明确的监管框架。

与其说我们有一项单一、固定的计划，不如说我们有一项持续推进的现代化议程，旨在确保监管跟上技术发展，提升运营效率、可追溯性和市场准入，同时始终遵守透明度和投资者保护标准。

此外，根据第1000号一般决议，我们修订了法规，将股票和／或固定收益可交易证券交易的常规结算周期设为 T+1。T+2 常规结算周期仅对某些交易保留了一段较短时间，随后第1029号一般决议将其彻底取消。通过与全球最高标准的结算周期接轨，并为投资者提供更快捷的流动性窗口，投资者卖出时能更早收到交易款项；买入时则可晚一天缴付资金。简言之，我们致力于打造一个能够更快自然运转、并与世界接轨的市场。

Latin Counsel：关于数字资产和代币化，允许在传统市场挂牌或受监管交易与这些资产相关工具的法律路线图是什么？

Roberto Silva： 目前，传统市场与虚拟资产生态系统仍是相对独立的两个领域，但两者显然正趋于融合。

按照我们的理解，代币化正是这两个领域互动的体现：将现实世界的资产转化为数字形式，同时保留其在资本市场法律制度下的基础。

因此，监管路线图旨在逐步、有序地推动两者融合，确保任何与数字资产相关工具在传统市场的挂牌或交易，都在能够保障透明度、可追溯性、投资者保护和适当监督的框架内进行。挑战在于搭建两个体系之间的桥梁，同时不降低监管标准。

Latin Counsel：CNV 如何监管虚拟资产服务提供商和市场，并与其他监管机构协调，以遵守防范欺诈、反洗钱和投资者保护方面的国际标准？

Roberto Silva： 我们可以自豪地说，在虚拟资产服务提供商（PSAV）和代币化监管方面，阿根廷目前处于本地区前沿，甚至领先于世界上许多国家。

自第27,739号法律颁布以来，我们持续开展工作逾两年。该法要求 CNV 在反洗钱和打击恐怖主义融资体系下登记并监督 PSAV。我们已建立起一套全面的监管框架，与国际标准及 GAFI 的建议接轨。

我们在这一框架的设计和实施中发挥了核心作用，旨在为相关业务发展提供可预见性、安全性和透明度。在这一过程中，我们首先通过第994号一般决议设立 PSAV 登记册，当时正值 GAFI 开展相互评估；随后通过第1025号一般决议启动公众咨询，吸纳行业意见；最后通过第1058号一般决议确立最终监管规则，该规则目前已全面生效。

这一制度并非孤立建立，而是在持续与其他国家机构协调的基础上形成，尤其是与 UIF 在反洗钱方面的合作，从而加强一体化监督和管控。

总之，目标很明确：支持金融创新，同时建立稳健的框架，保障市场诚信、可追溯性和投资者保护，并符合最高国际标准。

Latin Counsel：展望未来两年，哪些指标可以衡量这一议程是否成功：交易量增加、新发行人进入市场、市场深度和流动性提升、零售投资者参与度提高、外国投资增加，还是出台新的重大法律改革？

Roberto Silva： 我们所做的一切本身就是成功的指标，因为市场自身的增长以及市场对改革的接受程度，都表明市场运作已发生切实变化。

这种变化体现在市场准入更加快捷、融资决策时机得到改善，以及发行人和投资者的操作更加便利。与其说要看未来某些孤立的指标，不如说我们已经看到，实施的改革切实改变了市场运行方式。我们正在改写阿根廷资本市场的历史，这种变化如今在实践中清晰可见。

阿根廷理应拥有一个符合这一新阶段要求的资本市场。